昨晚美市开盘前，猎豹移动发布了2018年Q1财报。随后几个小时，董事长兼CEO傅盛的内心，应该经历了一个小小波折：从忐忑到自由。
因为，股价是这样子的：
开盘迅速跌逾5.3%，美国时间10：06分，最低跌5.44%；11点29分，涨幅为1.87%；下午再度有一个跌幅，但很快修复，尾盘买入大单密集，最终收报于12.32美元，涨幅为0%。
这种盘面背后，到底有什么逻辑，以反映夸克点评对傅盛与猎豹的判断?
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那些叫人忐忑的
财报里有些看得见的因素足以映射出来。下跌反映的不利面应该为：
一、工具类主业当季收入同比下滑。
Q1，猎豹工具主业收入为人民币7.448亿（1.187亿美元），同比下降7.7％。
这主要跟海外第三方广告合作伙伴Facebook再度调整广告规则与形式有关。2017年5月，FB停止了智能手机锁屏广告服务；今年1月，谷歌也停止了这一形式。
FB是猎豹货币化的最大合作伙伴。锁屏广告是许多智能应用广告库存的消化组成。猎豹截至目前的商业变现手段，更多就来自广告业务。
导致工具主业收入下滑的因素，还包括Q1手机市场相对疲态。
二、净利1260万美元 同比下滑47%。主要原因归于上述广告影响。
其实，最近两三年，猎豹一直在与这种变现规则调整持续博弈。2016年Q1发布后，它曾经历过IPO之后单日最大跌幅（17%），盘中甚至一度跌逾21%。
这背后，跟猎豹工具类业务的商业模式深有关联：上会受制于手机硬件，下会手指于内容。而它的变现机制则又与FB们密不可分。
傅盛从没掩饰过这重风险。2016年那次，他坦陈，最初还以为跟Q2财测有关。
在不久前混沌大学分享课上，他还这么明白说过：“我们也看到了谷歌的一些政策，Facebook的一些政策，大家做商业的都知道，我们其实今年是扛住了几波他们的政策，一天就几万美金的减少，我们还能保证整个业务还稳健的向前，包括收入规模还在增加，其实是非常不容易的。”
最新一个交易日，盘前、开盘、盘中的跌幅，应该就与这重因素有关。
想到2016年那一幕，这确实是令人忐忑的部分。
那么，如此局面之下，猎豹昨日股价为何不但没有出现此前一次惨状，盘中甚至还有个涨幅？
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股价稳定背后
这需要审视财报其他因素了。最直观的几个有利面为：
一、工具业务收入同比下滑，经营利润却大幅上升。未来较长周期，工具业务仍是稳定的利润来源。
同期，猎豹Non-GAAP经营利润同比增49%，Non-GAAP经营利润率去年同期增幅为21%，如今为36%。
工具类主业仍在稳健创新、扩张中。值得一提的是猎豹输入法。过去一年，借助AI，尤其回复与海量3D键盘主题，用户规模和活跃度增长强劲。
有一点需要明白，尽管很多人认为智能机已经饱和，但每年更新换代带来的整体出货，仍相当可观。手机早已是消费品概念。而且，随着应用频次提高以及内容消费时长增加，工具业务有它非常稳健、稳定的一面。只是说，看上去，它的概念已不像最初几年那么性感。
而且，猎豹早已适应FB、谷歌们的广告服务规则调整，已经有丰富的化解经验。我相信，这是猎豹昨日股价表现稳健的一面。
二、收入与利润来源呈现出结构性变化，游戏业务已成收入增长的主要引擎。
Q1财报中，猎豹游戏业务令人眼前一亮，收入与利润双双增长，成熟游戏（一年以上的手游）经营利润率本季已达15%。
按平台划分，猎豹移动业务营收占总营收88.9%，上年同期为85.3%。考虑到工具业务下滑局面，你应该能意识到，游戏对于收入与利润的填充价值。
猎豹已构建了一个强大的休闲游戏矩阵，并以精致的背景音乐著称。在丰富的音乐内容帮助下，猎豹全球当季获得近1亿月活玩家。
而且，猎豹选择的游戏，不同于那些生命周期较短的品类。比如，《滚动的天空》、《跳舞的线》已推出不断时间，但Q１，两款产品MAU再创新高。这与游戏设计与内容体验密不可分。
财报发布后的分析师沟通环节，傅盛透露，Q2末，还会发行新游戏，2018年，猎豹游戏收入和利润有信心继续保持增长。
我们认为，游戏业务的提升非常明显，它将进一步降低对于工具类业务的过度依赖。目前，从占比上，猎豹其实已经不是一家简单的工具类公司，而是一家AI气质浓厚、移动服务品类日益丰富并兼容内容服务的平台型企业。
三、猎豹的中国概念与中国故事要素日益强化。
这是与上面第二部分相互辉映的一个视角。它同样降低着猎豹运营中的风险面。
我们说，工具类业务变现上，之所以对FB们有依赖，其实还有一重原因，就是猎豹庞大的海外用户，很难像本地一样做到精耕细作式的运营。
就像猎豹基于工具主业而超越工具主业的诉求一样，区域市场上，它也有降低海外风险的动力。Q1，按地区划分，来自中国市场的营收占比已达39.1%，而上年同期为27.6%；海外市场营收总额同比下滑17.5%，占比为60.9%，较过两年已大幅下降。
猎豹中国故事元素的强化，不但有利于降低风险，更是能够丰富它的商业模式，让它的经营走处量的扩张，走向更有质量的精耕细作模式。
中国故事元素的强化，也会丰富猎豹面向资本市场的话语权，提升它的市值管理水平。这种动向，一定也会体现在它的运营成本、效率等方面。
四、运营走向精细，效率提升，成本下降；
你能看到几个数字的变化：同期，猎豹营收成本同比降14.6%，运营开支同比降12.6%，销售及营销开支同比降5.5%，总务及行政开支同比降12.5%……
而毛利率则由上年同期的61.5%提升为65.8%，毛利润同比增长2.9%。
成本下降，既可能有业务扩张收缩的原因，也可能跟内部版图的协同、共享深入有关。2017年，猎豹整体处于一轮新的投资期。我们觉得，这家公司的运作已经步入精细化阶段。
以上是财报中的关键财务数字，也是我们可以直观感受到的部分。你能看到，这是猎豹的业务版图最为明确也最为稳健的部分。
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你看不到的隐秘
但是，还有许多并非以通常的财务数据展现出来的部分，甚至是隐秘的部分。而它们，在夸克点评看来，可能隐含着猎豹未来一个更长周期的核心竞争力。
首先是猎豹AI战略。
财报中，这部分并没有多少数据。若你觉得它是百无聊赖、可有可无的，一定会忽视猎豹的图谋，也会忽视这个行业的发展规律。
若你梳理一下2016年以来傅盛的个人言论、猎豹业务架构、投资动作，后者包括资产处置、成本优化、现金流获取与现金储备的动向等，你会发现，过去一年，猎豹一直在快速朝AI倾斜投入与布局。
直到2018年3月21日，当傅盛揭幕“水立方机器人”之夜盛典、五大机器人产品线现身时，人们发现，猎豹已经拥有一个相对完整的AI路线图。
你可能看不到，这些机器人背后，猎豹在AI领域的核心竞争力：猎户星空Orion OS机器人系统，堪称截至目前业界罕见的全链路自研系统，从语音交互、语义理解、室内导航到机械臂等，覆盖了截至目前软硬件一体的机器人架构。
截至目前，本地AI概念产品，基本都局限于单一环节、单一功能应用，还没有这种完整的开放平台。
即便如此，很多人也容易漠视猎豹着眼于整个体系化创新的努力。事实上，Orion OS落地的过程里，有傅盛比较复杂的内心历程。他坦陈，最初，自己也曾高估AI对现实的应用价值，但最后还是意识到，必须落地到具体场景、基于消费洞察才能推动这一领域的发展。
猎豹主业开放的互联网思维、工具属性与机器人之间有较深的契合。而猎豹眼下在各条AI产品上的推进，并非是要建立一个类似苹果的封闭的价值链，而是率先探索、完善系统与产品，将它应用于现有的主业与未来新兴业务的同时，也会大规模走向开放。
在一个概念迷茫、群雄混战、更多执着于边角或单一功能创新的时刻，这种着眼于整个系统与价值链的创新，一旦终端迭代达到一定成熟度，会更容易形成一种“飞轮效应”。它会对整个行业的创新产生更大的系统整合力。因为，AI不是单一技术的比拼，而是应用场景驱动的创新，它本来就是一种整体的思维与系统创新。猎豹AI之路，是一条尊重现实、市场、应用的踏实路径，而不是对于AI技术主义的刻意标榜。
所以，2018Q1，我们确实看不到猎豹机器人多少出货数据，符合这一周期猎豹与傅盛对于行业的预期。目前，它还不太可能成为财务面贡献的主力，但它一定是猎豹的未来。
其次，这里，我要说说猎豹2018Q1里看不到的部分。
它涉及到猎豹这家公司几年来的治理机构与路径探寻以及傅盛个人复杂心理的内在关联。
在我眼中，它是一个极为典型的观察样本，能让人感受到一家本土崛起、全球布局的互联网公司内心的隐秘。
猎豹移动前身是金山网络，后者基于傅盛创业业务与金山系业务形成。正因此，傅盛曾一直言必称雷军，不是偶然。雷军于他，不仅是投资人角色，也有知遇之恩。
猎豹背后也有腾讯等多方资本支持。这种关系为猎豹第一波发展乃至IPO提供了背书。
此前多时，猎豹董事会里，雷军担任董事长，腾讯代表等人担任关键的董事角色。其中，雷军的投票权最多。
但一个独立公司需要有独立意志，甚至独立的人格化特征。猎豹董事会的权力分布，固然能反映历史脉络与资本权力结构，但很难真正体现傅盛与管理团队的决策意志。
这决非否认雷军与腾讯代表及其他资方对猎豹的帮衬及支持。傅盛能从创业者蜕变为创业家、企业家，与此深有关联。而多年来，傅盛也持续流露着感恩。
但我认为，随着行业演进与猎豹自身演变，尤其是关键业务的拓展，这种治理结构存在重大问题：
1、猎豹不太可能布局与腾讯、小米直接博弈的关键业务；
2、一个变局时代，猎豹是否因此错失过本可依托工具主业而快速衍生的关键业务。
过去两年多，我们确实看到，董事会不断对傅盛扩大授权。尤其雷军，2017年展示了开放的心胸。
但同期，我们也看到，傅盛不断对外讲述他对创业、商业模式、发展路径、创新的理解，常有深刻反思、反省。他甚至透露过，头条模式诞生前，自己就有类似的思考，猎豹由工具走向内容的路径，也比自己预想的慢。
因为多次分享、演讲，他甚至已经被称为“导师”。
这是偶然一幕么？在我看来，不是。我认为，傅盛认知的变化以及持续不断的反思，应该带有为猎豹打破边界、拓展新视域的用意。他的反省，应该也是对董事会权力结构的一种持续暗示。过去，他可能无法完全将自己的想法落地，他必须充分考量一个多边利益场。
比如，猎豹当初若急于从工具大规模走向内容尤其游戏为主的泛娱乐，腾讯怎么想？
如果就像今日一样开始冲刺智能硬件尤其机器人等业务，小米会怎么想？事实上，小米利润相当部分也来自游戏。
雷军与腾讯代表以及利益代表们有自己的心胸，不太可能抑制傅盛的行动。但要说傅盛完全能放开，依据内心决策，我觉得不太可能。他应该也有自己的优柔部分。
记得傅盛某次对经纬张颖说，自己不够“狠”，包括对人。这个“狠”字，就值得琢磨。
应该有傅盛的善、厚道、重情义。雷军说，厚道的人运气不会差。我想，这也会让猎豹走得更远、更久。但过度的善也会抑制一个商业组织的边界拓展。我个人觉得，至少在傅盛反思的脉络里，猎豹一些方面错失了一些落地的速度，没能展示出类似移动互联网初期时的那种凌厉。
他对自己未曾依据内心而实践的反省与反思，里面隐藏着一种幽怨。更是一种紧迫性。那就是，猎豹到了必须展现出独立意志了。
今年3月21日“机器人之夜”后的采访环节，我刻意问他与雷军的关系。其实很想了解猎豹董事会的关系，是否影响到了猎豹与小米、腾讯未来的业务布局。他似乎有些谨慎与忌讳。但仅从AI与机器人业务展示的意图看，傅盛显然有着强烈的超越现有猎豹格局的意志。
这些未必合乎傅盛内心轨迹与董事会实际运作。但我绝非话题操纵者。我的用意是，希望看到一家中国互联网公司治理结构的提升，希望看到猎豹能按照符合它的路径拓展边界。
这一幕确实出现了。一个月前，猎豹董事会成员发生关键变化，傅盛与猎豹管理层开始走向前台。雷军不但卸去董事长，并将多数投票权授予了傅盛。很多人说，这是小米IPO前雷军自身角色的变化，而我更愿意将它视为猎豹决策权走向，以及公司治理结构的提升。
我相信，这一动向，应该也是猎豹此刻业务版图变化、战略升级背后的驱动力之一。一个隐忍很久的猎豹，有望在未来一个周期展示出它新的成长性与竞争力。
上次采访时我问傅盛，从工具、内容到机器人有什么逻辑，他说，不是所有事情都有非常严格的商业逻辑，猎豹全球化运营里，本来就有许多智能化支撑要素，而多年来，他本人一直关注AI，并做了许多铺垫，很多时候就是一个水到渠成的事。
2018年Q1的财报，猎豹的业务版图，呈现出一种结构主义美学的特征：
1、工具主业虽暂时受到一定抑制，但它依然贡献着稳定的现金流与利润；
2、游戏业务已经成为新的成长驱动，可以预期未来几季有望超越工具业务。而它的壮大，也带有区域市场转换、经营步入精细化的动向；
3、AI战略已开始产生成效，短期局部改造着猎豹工具及内容业务。而随着完整的AI系统能力的开放，猎豹有望变身为一个AI时代的开放平台，从而锻造出新的生态体系。
所以，尽管2018Q1财报喜忧参半，但我们认为，猎豹已走出过去几年最大的危机面，开始呈现出更加稳定的特征，不但收入与利润多元化，中国故事日益突显，长短期目标富有节奏，整个财务面尤其现金储备也非常稳健。
傅盛说，2018年是猎豹关键的转型年，“虽然猎豹的进化之路有起有伏，但是在过去的几年中，我们曾经多次调整战略方向，以顺应互联网及移动互联网行业的发展趋势，随之成功转型，不断成长。因此，凭借我们优秀的研发团队、庞大用户规模、充足现金储备，我们坚信猎豹正走在正确的道路上”。
我感受到了傅盛的自由与欣喜。此刻，我依然相信他，并相信猎豹的未来。
